Citi rebaixa BBSE3 para venda e vê risco de queda de 55%

O Citi rebaixou a recomendação para as ações da BB Seguridade (BBSE3) de neutra para venda e cortou o preço-alvo de R$ 36 para R$ 35. A decisão tem como pano de fundo a renovação dos contratos que dão à companhia acesso à rede de distribuição do Banco do Brasil (BBAS3), um dos principais pilares de seu modelo de negócios. Na avaliação do banco, o risco embutido nessa negociação é maior do que o espaço de valorização que ainda resta ao papel.

O novo preço-alvo representa um potencial de queda de 14,4% em relação ao fechamento do dia anterior. O corte veio acompanhado de um alerta sobre a assimetria da tese: em um cenário extremo, a ação poderia recuar até 55%.

O risco contratual que mudou a tese

Os acordos com o Banco do Brasil garantem à BB Seguridade o acesso a uma das maiores redes de distribuição do país e respondem por parte relevante do resultado econômico da companhia. O problema apontado pelos analistas não é apenas a chance de não renovação, mas as condições em que essa renovação pode acontecer.

“O mercado está subestimando a probabilidade de que as futuras renovações de contratos envolvam concessões econômicas relevantes”, afirma o Citi no relatório. No cenário-base, os principais acordos de distribuição são renovados, mas em termos menos favoráveis do que os atuais, o que reduziria a parcela do resultado econômico que permanece com a BB Seguridade.

Para incorporar esse risco ao modelo de desconto de dividendos, o banco aplicou um desconto de 60% sobre o valor da perpetuidade da BB Corretora e de 10% sobre Brasilseg e Brasilprev. O resultado da conta foi justamente o preço-alvo de R$ 35 por ação.

De R$ 19 a R$ 45: os três cenários do relatório

No cenário mais otimista, o Citi trabalha com a renovação integral dos contratos nas condições atuais, sem pagamentos antecipados e sem alterações nos termos econômicos de acesso à rede do Banco do Brasil. Nessa hipótese, o valor da BB Corretora, da Brasilseg e da Brasilprev seria preservado integralmente, levando a uma avaliação de R$ 45 por ação — cerca de 6% acima do preço de mercado e 29% acima do cenário-base. O banco, no entanto, considera esse desfecho improvável.

No extremo oposto, caso nenhum contrato seja renovado, a BB Seguridade entraria em um processo de encerramento gradual das operações após o vencimento dos acordos atuais. O valor da companhia viria dos fluxos de caixa gerados até lá, do escoamento das carteiras de Brasilseg, Brasilprev e BB Corretora e, ao final, da liquidação da holding e dos ativos remanescentes. Nesse caso, a estimativa é de R$ 19 por ação — 45% abaixo do cenário-base e uma queda de 55% frente à cotação considerada no relatório.

O rali que encareceu a ação

Além do risco contratual, o Citi chama atenção para o valuation. O papel ganhou tração desde meados de agosto e acumula retorno na casa de dois dígitos no período, movimento que empurrou o múltiplo de preço sobre lucro (P/L) estimado para 2027 a 9,5 vezes, acima da média de 8,2 vezes observada desde 2024.

Na visão do banco, os múltiplos ficaram mais exigentes justamente quando a principal variável para determinar o valor futuro da ação — as condições dos contratos que sustentam a operação — segue indefinida. É esse desequilíbrio entre pouco espaço para novas altas e muito espaço para correção que sustenta a recomendação de venda.

A comparação com a Caixa Seguridade

O Citi não vê debate semelhante sobre renovação de contratos no caso da Caixa Seguridade, apesar da estrutura bastante parecida das duas companhias. A diferença está nas características dos acordos das seguradoras com seus controladores e, principalmente, na duração dos negócios: os contratos-chave da Caixa têm prazos significativamente mais longos e, em geral, se estendem para perto de 2050.

Outro ponto levantado no relatório é a possibilidade de um pagamento antecipado da BB Seguridade ao Banco do Brasil em junho de 2027, hipótese considerada em um dos cenários analisados. Uma operação desse tipo poderia ajudar a reforçar o capital do banco em um momento em que essa continua sendo uma questão relevante. O Citi não vê o mesmo incentivo na Caixa Econômica Federal, cujo índice de capital principal (CET1) era de 13,4% em junho de 2026, o que reduz a probabilidade de uma transação semelhante envolvendo a Caixa Seguridade.